滬膠自2月中旬的階段性高點(diǎn)后，期價(jià)已連續(xù)下跌了近4個(gè)月，主力1709合約也從22450元/噸跌到目前的12500元/噸左右，而且在下跌過程中沒有出現(xiàn)過像樣的反彈行情，那么滬膠的下跌路何時(shí)能見底？

從宏觀方面看，去年四季度滬膠大漲，一方面是宏觀商品整體的補(bǔ)庫存周期。通過分析PMI原材料和產(chǎn)成品庫存可以看出，2016年初開始的補(bǔ)庫存已導(dǎo)致目前原材料庫存處在一個(gè)相對(duì)高位，而產(chǎn)成品已開始去庫存，意味著商品整體的補(bǔ)庫存周期已轉(zhuǎn)而進(jìn)入去庫存周期。另一方面是貨幣的釋放量。從宏觀指標(biāo)來看，M1增速與商品價(jià)格相關(guān)性較高。與去年大部分月份M1同比增速在20%以上不同，今年除了2月份M1同比增速超20%以外，其余月份都是明顯回落，滬膠價(jià)格也是在2月反彈創(chuàng)新高后急轉(zhuǎn)直下。由于去年一、二線城市房價(jià)暴漲，導(dǎo)致居民杠桿率偏高，今年政府貨幣投放量大概率趨緊，預(yù)計(jì)下半年M1增速將繼續(xù)回弱，這對(duì)商品價(jià)格將構(gòu)成持續(xù)打壓。

從產(chǎn)業(yè)鏈基本面來看，前期需求的利多因素也在逐漸轉(zhuǎn)弱或趨于消失。去年四季度“治超”新政實(shí)施以及運(yùn)費(fèi)的上漲，使得橡膠需求出現(xiàn)“井噴”，而今年隨著新政利好影響的逐漸趨弱，春節(jié)以后輪胎配套需求大幅減弱。另外，北方地區(qū)環(huán)保嚴(yán)查以及運(yùn)費(fèi)持續(xù)下行亦拖累輪胎的替換需求。

此外，由于去年四季度隨著膠價(jià)的上漲，市場普遍對(duì)后市預(yù)期樂觀，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈包括輪胎廠、代理商以及終端汽車業(yè)持續(xù)備貨，需求被嚴(yán)重透資。今年隨著膠價(jià)大幅下挫市場開始進(jìn)入負(fù)反饋模式，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈開始去庫存，不過目前來看，去庫存效果并不好。目前保稅區(qū)庫存庫存已達(dá)27.6萬噸，區(qū)外還有10萬噸左右的庫存，總庫存已接近歷史高位。

供應(yīng)方面，今年天膠供應(yīng)大幅增加，前4個(gè)月天膠進(jìn)口同比累計(jì)增加24.9%，ANRPC數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)今年全球天膠供應(yīng)量1277.1萬噸，同比增加5.7%，而2016年天膠供應(yīng)下降1.4%。

從影響天膠供應(yīng)的影響因素看，其一，去年四季度以來，膠價(jià)的快速復(fù)蘇大大提高了膠農(nóng)割膠的積極性，雖然今年2月以來膠價(jià)再次走弱，但目前國內(nèi)產(chǎn)區(qū)膠水價(jià)格在12元/公斤左右，相比去年8元/公斤已大幅上漲，目前國內(nèi)膠農(nóng)割膠積極性依然很高。而主產(chǎn)國方面，泰國目前膠水價(jià)格在55泰銖/公斤，杯膠價(jià)格在41泰銖/公斤。根據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)泰國調(diào)研得知，當(dāng)膠水價(jià)格低于50銖/公斤，杯膠低于40銖/公斤時(shí)，才會(huì)影響割膠積極性。因此，從成本角度來看，滬膠底部支撐還遠(yuǎn)未到來。其二，去年受到上半年厄爾尼諾以及年底泰國洪水影響，天膠產(chǎn)量減少較大。根據(jù)氣象監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)來看，今年出現(xiàn)類似去年極端天氣的可能性很低。其三，今年國內(nèi)出現(xiàn)了白粉病，不過目前來看影響并不嚴(yán)重，對(duì)供應(yīng)實(shí)際影響有限。其四，去年由于合成膠原料丁二烯的暴漲導(dǎo)致合成膠價(jià)格升水天膠，不過丁二烯是氣體不易儲(chǔ)存，隨著今年進(jìn)口到港大幅增加又開啟暴跌模式，繼而帶動(dòng)合成膠價(jià)格下跌，天膠對(duì)合成膠再次從替代回到反替代。

通過對(duì)影響滬膠價(jià)格的影響因素分析可知，今年天膠的供需格局已轉(zhuǎn)弱，在庫存不能得到有效去化之前，滬膠仍難言見底，下跌之路可能比想象中的更加漫長。